桥水达利欧：中国对美国的追赶 将带来一个新周600150千股千评期 财富和权力将发生巨大转变

新年伊始，我出书了新书《准则：应对改变中的国际次序》。尽管旧话重提或许会让咱们感到厌烦，但我仍是期望借此时机，再次精确论述对当时周期的最重要的观点。当时周期的呈现缘于国际次序正在产生的改变。需求清晰的是，尽管我提出了忧虑和危险，可是假如咱们聪明，彼此谅解，携手协作，就能够应对所面对的应战。

此外，我想指出的是，我并不确认自己的预期是否正确。我仅仅将自己的观点共享给咱们，供咱们参阅。

我的定论

国际次序正在以重要方法产生改变。这些事情在前史上曾多次呈现，但在你我的有生之年里从未产生过。国际次序的改变发明了咱们面对的周期。我所说的“周期”指的是咱们所在的大环境。一个短周期一般持续存在10年左右，偶然会呈现大幅批改。周期受一系列持续条件的影响，会从一个极点走向另一个极点。正由于如此，每个周期更或许与之前的周期相反，而不是相似。例如，20世纪“吼怒的20年代”往后，是惨淡的30年代。通胀的20世纪70年代往后，是反通胀的80年代。而出资者最期望持有的财物和负债，以及最期望防止的财物和负债，会跟着周期改变而产生改变。例如，在“吼怒的20年代”，出资者期望持有股票，防止持有债券，到了惨淡的30年代，状况与之前正相反；在通胀的70年代，出资者期望具有黄金等硬财物，防止持有债券，到了反通胀的80年代，出资者期望持有金融财物，防止持有硬财物等。

根据本文所论述的原因，我以为当时的周期是一个典型周期，其特点是抢先大国(美国)：(1)开销水平显着超越收入水平，很多印钞和纳税；(2)面对巨大的财富、价值观和政治距离，形成严峻的内部抵触；(3)相对于新式大国(我国)，正在走向式微。上一次呈现这些状况是在1930—1945年。不过从金融视点看，1970—1980年的状况也与此相似。我将在本文中论述我的剖析，共享反映出这些状况的图表。若想了解更全面的剖析，请阅览我的新书《准则：应对改变中的国际次序》。

面对这种新周期，应该怎么做？新周期正在导致财富和权利产生巨大改变。作为全球宏观经济出资者，我最关怀的自然是当时这种周期下呈现的经济和商场行为。出资者应该最大极限减持美元、欧元和日元现金和债券(并/或应该用这些币种进行告贷)，并将资金投向高度涣散化装备的财物组合(包含股票和通胀对冲财物)，特别是在财政状况良好、民众受教育程度高、内部次序井然的国家。在当时周期下，这些要素都非常重要。简而言之，出资者应该很好地平衡本身的财物和负债，尽或许减小对美元、欧元、日元钱银和债款财物的危险敞口。在此期间，做空现金(即借入现金)也是有优点的。当然，在这一周期下的若干年里，状况将会呈现必定程度的调整，例如在央行收紧方针的状况下。可是，政府不会答应现金的报答率持续超越充沛涣散、不持有现金、危险水平处于出资者能够承受水平的出资组合(如全天候财物组合)的报答率，由于这将带来严峻问题。这些状况也会形成巨大的地缘政治影响，后续我会对此进行论述。

现在，我想与咱们共享我得出这些定论的推理进程。请咱们不要容易信任我的定论，由于我不期望咱们顺从。我鼓舞咱们应战我的剖析，看看成果怎么。我期望下文能够使咱们清楚了解我的推理进程。

三个最首要的问题

(1)巨额债款和债款钱银化，特别是全球首要储藏钱银的状况；

(2)与财富和价值距离相关的内部抵触；

(3)外部抵触，首要是新式大国(我国)的兴起应战现有大国(美国)。

这三个问题的归纳影响决议着咱们面对何种周期。尽管我无法在这篇短文中深入剖析这三个问题，可是我能够谈谈这些问题最重要的方面，特别是债款/资金/出资问题方面，由于这是我一生致力于研讨的范畴。一切这三个问题都在因果关系驱动下的周期中不断演化，而这些因果关系是合乎逻辑的，也是能够了解的。要点在于了解这些周期怎么开展，以及咱们在周期中所在的方位。

(1)巨额债款和债款钱银化

三个首要储藏钱银国家/区域(即美国、欧洲和日本，不过日本的位置比前两者更弱)的财政状况都很糟糕。美国当时负债水平很高，1929—1933年和2008年的负债水平也很高(见黑线)。在这两种状况下，利率为零(见蓝线)，政府开端大规划印钞和购买金融财物(见红线)。近期，新冠肺炎疫情导致经济衰退和政治立场转向左派，导致美国的债款发明和债款钱银化显着添加(其他一些国家也是如此)。毫无疑问，即便在新冠肺炎疫情消失之后，这种状况也将持续下去，由于未来仍将面对需求被钱银化的巨额赤字。这使每个人从财政上看都很赋有(即具有很多资金)，但会导致钱银贬值，然后使新取得的财富大打折扣。

印钞和购买债款财物导致利率极低，以致持有现金和债券成为一种愚笨的行为。

在无法取得利息收入的状况下，为何还要把资金投向相关财物？利率必定很糟糕，特别是现金的利率。无论是从按通胀调整后的水平看仍是从名义水平上看，利率基本上都将处于前史最低水平。

从买卖视点剖析，下图显现出资者投向债券和现金的资金在多少年之后才开端盈余。左上图是按美元计值的状况，右上图是以按通胀调整后的美元计值的状况。能够看出，所需时刻在50年以上，乃至永久无法取得报答。这使出资者有更大动力出售和借入债款，而不是买入更多债款。与此一起，会产生更多债款，未来这些债款必定会被出售。未来，购买债款的需求将呈现缺乏，特别是考虑到全球出资者对债款的持有权重现已过大。解决方法是美联储施行更大规划的印钞，并很多购买债款。

从实值视点看，政府永久都无法归还告贷，美联储为了添补自在商场需求缺口增印钱银，规划将到达战役时期以来的最高水平。

左下图显现1900年以来的美国赤字规划，右下图显现美国印钞规划。债款和活动性的大规划发明已导致钱银贬值，并拉动一切出资财物和大多数产品(如住宅和大宗产品)的价格走高。因而，未来这些出资财物的报答率将会很低。

请记住，一个人的负债是另一个人的财物，幻想一下，假如财物持有者因债款财物不具有吸引力而将其出售(当时的确如此)，会呈现什么状况？

要么导致利率大幅上扬，要么导致印钞规划显着添加，资金被用来购买债款，然后人为地使利率保持在低位。下图显现了美国债款财物相对于GDP的规划。这说明假如这些财物的持有者失去了爱好，或许会有很多财物被出售。

金融财物规划相对于什物财物规划来看处于高位，这很危险，或许导致资金以相似银行挤兑的方法从金融财物流向什物财物的状况。

不是必定会呈现这种状况，但呈现这种状况的或许性比商场预期所反映的或许性要高得多。想想看，出资者出资财物只要一个意图，那便是将其出售，交换现金，用于购买本身所需的实践产品和服务。纵观前史，每逢对实践财物的讨取权显着多于实践财物时，终究都会迸发危机，许多金融财物的持有者就会出售金融财物，然后发现商场上的金融财物数量过多。这就会导致相似于银行挤兑的情形。当时，金融财物的规划显着超越实践财物规划。因而，一旦呈现出资者将金融财物转换成实践财物的意向，就会触发相似于银行挤兑的情形。央行必定会经过很多印钞予以应对，让人们拿到现金，可是现金价值会大幅下降。

很多发明钱银和债款会使金融财物价格走高，然后使持有者从财政上看更赋有。但实践上，这并不会使人们变得更赋有，还会导致实践报答率在一段时期里体现欠安。具体状况详见下图。榜首幅图显现美国金融财物价值在一切财物中的占比，第二幅图显现美国金融财物净值相对于GDP的状况，第三幅图显现1910年以来美国60/40股票/债券出资组合的翻滚报答率。

在这样的时期，现金的报答率会很糟糕。

下图中圈出的四个时期与当时的状况相似，其间每一个时期都呈现了与咱们当时相相似的周期。

这样的时期终究导致股市和债市的实践报答率很糟糕。

在这些时期，具有活动性、便于带着、全球公认的特殊钱银(如黄金、通胀挂钩债券，或许还有数字钱银)是很好的对冲挑选。不过，这些钱银一般和现金相同，报答率较低。因而它们作为叠加持有的财物能发挥更大的效果。

当60/40股票/债券出资组合体现欠安时，黄金报答率一向很微弱。

下图显现在60/40股票/债券出资组合体现欠安时，黄金报答率一向很微弱。这使黄金成为完成涣散化装备的一种很好的财物，但一般来说，出资黄金不是一个很好的挑选。

因而，在金融财物基础上叠加持有黄金(约占出资组合的15%)会带来收益。

通胀挂钩债券(特别是在加杠杆状况下)是一种很好的出资，有助于在当时这种环境下完成涣散化装备。

(2)贫富距离和价值距离引发的内部抵触

在美国(和许多其他国家)，贫富和收入距离处于20世纪30年代以来的最高水平。

政治不合也是有史以来最大的。

下图显现美国共和党处于1900年以来最为保存的水平，而民主党处于1900年以来最为自在的水平。因而，两党之间存在巨大不合。当时，美国存在巨大的内部抵触，危险很高。例如，两边彻底有或许都无法承受在2024年大选中失利。这样的政治抵触会危害生产率，营建不友好环境，然后晦气于本钱活动。

政府开销将显着添加。税率大幅上涨，但仍缺乏以掩盖开销。因而，将经过税收和债款钱银化进行财富重新分配。

税率上调是由于政府需求钱来为其方案供给资金。此外，工人薪酬快速增长。这将导致实践利润率下降，通胀局势加重。大环境对本钱家越来越不友好，这将危害本钱活动。

(3)大国兴衰引发的外部抵触

下图显现了1500年以来国际大国的微弱和疲弱指数。请注意荷兰、英国、美国和我国阅历的周期。当荷兰帝国最强壮时，荷兰盾是国际储藏钱银；当大英帝国最强壮时，英镑是国际储藏钱银；当时美国是全球最强壮的国家，美元是占主导位置的储藏钱银。请注意状况是怎么改变的。这些周期由于一些典型的原因而产生演化。

下图的灰色区域代表呈现巨大内外部抵触的时期，具体体现包含经济惨淡、革新和战役(一般持续10—25年)。之后呈现的是持续时刻更长的平和与昌盛时期。在此期间，主导大国的呈现使得次序得以树立。由于主导大国极为强壮，没有一个国家期望与之抗衡。这使得各国能够平和协作。

旧次序的完毕和新次序的开端

(例如，荷兰帝国让位给大英帝国)

·债款重组和债款危机

·国内革新(经过平和或暴力方法)导致财富从有钱人向贫穷者大规划搬运

·外部战役

·严重钱银危机

典型大周期

我将以新次序的树立为起点剖析典型周期。经过了革新和战役，新次序(即由新领导者运转的新系统)树立。例如，上一次树立新的国际次序是在1945年二战之后。在周期的这个阶段，存在一个主导大国，没有国家乐意与之对立。因而，周期的这个阶段往往是平和的，而且假如办理妥当，也会很昌盛。从经济上看，这一局势是有利的。这使得人们进行告贷，并以为这种局势会持续下去，然后导致负债过高。由于经济时机的分配自然是不均匀的，因而开端呈现巨大的贫富距离。此外，跟着时刻的推移，与主导大国相竞赛的其他国家兴起，变得更强壮。负债过高和竞赛力下降终究导致财政状况呈现问题，一起还面对巨大的贫富距离和政治不合。这导致内部抵触加重，人们期望取得更多的钱，然后迫使政府发明更多债款，并持续大规划印钞。这种做法给钱银形成晦气影响，并导致通胀率上扬。跟着主导大国的衰落，其他大国强壮到足以应战主导大国。更多的内外部抵触导致具有财富和权利的集体呈现革新性改变。这一进程终结了旧有次序，使下一个新次序得以树立。这便是当时正在产生的状况。

正如我在最开端的定论中所论述的，我以为当时正在呈现重要的财富和权利搬运。这将带来新周期。在新周期下：(1)不适于持有以美元、欧元和日元计值的信贷财物，特别是短期债款财物，由于它们将带来显着为负的实践报答率，而(2)应该持有在钱银、国别散布和财物类别方面充沛完成涣散化装备的出资组合。

以上共享的仅仅概述，全面论述拜见《准则：应对改变中的国际次序》一书。假如咱们对这一论题感爱好，我强烈建议咱们阅览这本书。

(核心内容及图表摘自桥水研讨报告《Bridgewater每日调查》)