国信证北京神州泰岳券：当前商品价格上涨可能已经进入到尾声 “抓尾巴”收益和风险越不成比

咱们在本年1月7日的陈述《工业大宗产品价格简史——经验总结与未来展望》中明确提出，大宗产品价格仍将上涨，有望打破2011年前史最高点。这个判别的中心逻辑是“我国+G7”工业增速是驱动全球大宗产品价格的首要力气，其时看全球工业增速上升方兴未已。大半年以来的商场体现验证了咱们的判别，在当下再展望未来，逻辑仍然是这个逻辑，局势却现已发生了改变。本轮全球复苏的高点大约在5月份左右现已呈现，根据前史经验一般产品价格的高点会滞后微观经济的高点大约5到6个月左右(也便是在经济下行初期仍然会看到产品价格继续上涨)，一起产品价格大涨也引起了国家方针注重，部分国内产品供应缩短局势有望好转。因而，咱们以为，当时产品价格上涨或许现已进入到结尾，越往后看，“抓尾巴”的收益和危险越不成比。

2021年以来大宗产品价格遍及上涨

2021年以来，国内首要大宗产品大都呈现了显着的大幅上涨，以核算的国内期货产品价格指数来核算，截止9月9日，年内涨幅较大的产品首要包含焦煤、纯碱、锡等，年内涨幅均超过了50%。假如从2020年疫情今后起算，大宗产品价格的涨幅愈加惊人。

特别是在本年7月份今后，在全球包含原油、铜等首要大宗产品价格现已根本走平趋稳之后，部分国内定价的大宗产品价格仍然在继续走高，南华工业品价格指数在9月份再创前史新高，截止9月9日，指数全年累计涨幅现已超30%。

也正因如此，微观数据上咱们看到PPI同比和CPI同比本年以来构成了巨大的缺口。从年头以来PPI同比增速继续上行，最新的数据显现，2021年8月的国内PPI同比增速现已到了9.5%创2010年以来的前史新高，而与之比照的是CPI同比增速则一直保持低位，最近几个月还有所下滑，8月份最新的CPI同比仅0.8%。

产品价格上涨的供需两方面原因

本年以来产品价格的上涨，来自供需两方面要素的一起合力。

需求方面，上一年新冠疫情迸发今后，西方国家遍及采取了前所未有的钱银大放水。从数据中能够看到，到2020年末，美国的M2同比增速高达25.9%，创1960年有前史数据以来最高水平，这一次金融数据短时刻内如此起伏的快速上升，与2009年上半年我国在四万亿方案影响下天量信贷后数据的激增改变，十分类似。除美国外，日本、欧洲等国家和地区的M2同比增速也有大幅上升，均创了前史新高或许阶段性新高。

咱们在年头的研究陈述《工业大宗产品价格简史——经验总结与未来展望》中详细讨论过全球大宗产品价格的需求驱动力，咱们以为大体上能够分为这样几个阶段：

(1)战后一直到60年代，全球大宗产品价格首要由美国单极需求驱动的，产品价格走势与美国一国的工业同比增速高度相关；

(2)70年代开端到2000年前，日本、德国等发达国家经济开端兴起，全球大宗产品价格首要由发达国家的需求驱动，产品价格走势与G7国家的工业同比增速高度相关；

(3)2001年开端，我国经济快速兴起，进入到重工业出资年代，我国经济的需求成为影响全球大宗产品价格的首要力气，产品价格走势与我国的工业增加值同比增速高度相关；

(4)2015年今后，我国的本钱深化阶段(即人均资源品消费量攀升阶段)根本告一段落，我国单位GDP增加消费大宗产品的数量开端见顶，全球产品价格的首要驱动力气从我国的单极演变成我国与首要经济体多极。

2015年今后产品价格走势与“我国+G7”国家工业同比增速高度相关。两者根本互为充沛必要条件，每一轮大宗产品价格大涨的背面都有全球工业增速上升的周期，而每一次全球工业增速上行周期都对应了一次产品价格大涨。这便是咱们在年头的研究陈述《工业大宗产品价格简史——经验总结与未来展望》，坚决看多2021年大宗产品价格，并以为本轮产品价格有或许会创前史新高的首要逻辑。

在需求上升的一起，国内部分大宗产品供应的缩短，也成为了相关产品价格上涨的催化剂。从下图中能够看到，国内的原煤和粗钢产量同比增速，从本年3月份今后开端都是逐月递减的，6月和7月都是显着的负增加，一起叠加本年煤炭进口数量是负增加的，由此导致了产品价格进一步攀升。

局势开端改变，产品价格上涨进入结尾

但是需求留意的是，此前决议产品价格上涨的供需两方面要素都现已开端呈现改变，咱们以为产品价格上涨现已进入结尾。

一方面，从供应视点看，产品价格的继续上涨现已引起了政府有关部分的留意。

国家发改委一方面出手提高煤炭储藏才能，另一方面也在加强商场监管。2021年7月16日，国家发改委音讯称，国家正在推动煤炭储藏才能建造，总的方针是在全国构成相当于年煤炭消费量15%、约6亿吨的煤炭储藏才能，其间政府可调度煤炭储藏不少于2亿吨，承受国家和地方政府直接调度，别的4亿吨是企业库存，经过最低最高库存准则进行调理。

另一方面，商场监管的趋严也将给煤炭价格降温。2021年8月26日，国家发改委发布音讯称，针对近期榆林市煤炭交易中心发布煤价上涨信息，陕西省榆林市保证商场安稳运转领导小组决议在全市范围内展开专项查询，对有关大众号发布内容进行核实查验并根据有关规定进行查办，对该组织首要负责人进行约谈并根据相关规定予以处理；8月30日，国家发改委再度发文，要求内蒙古自治区动力局对区域内马泰壕煤矿、王家塔煤矿、高家梁煤矿、尔林兔煤矿等保供煤矿或产能置换矿井存在的带头提价行为予以核对纠正。

因而，往后看，部分产品此前供应缩短求过于供的情况有望得到改进。

更重要的是，在需求层面，本轮全球经济复苏的高点现已呈现，后边将进入到一个经济下行周期阶段。

前面说到，上一年疫情今后西方国家遍及超级大放水，M2同比增速乃至超前史最高水平。但最近几个月，美国、欧洲、日本的M2同比增速均已显着回落，作为抢先目标的金融目标现已首先开端下行。

比较金融目标，另一个更重要的目标，衡量全球经济复苏和增加的“我国+G7”同比增速，也现已显着见顶开端回落。

从前史经验来看，产品价格的高点往往会滞后于微观经济的高点呈现，滞后时刻大约在5-6个月。比方，2007年那次经济的高点大约在2007年10月，产品价格的高点在2008年3月；2010年那次经济的高点在2010年年中，产品价格的高点呈现在2011年一季度；2017年那次经济根本面高点在2017年年末，产品价格高点在2018年5月左右。

从“我国+G7”同比增速来看，本轮全球复苏的高点大约在本年的5月份左右，参阅以往前史经验，产品价格的高点或许呈现在11月左右。这个详细的滞后时长每次或许都会不一样，但无论如何，在现在方针现已开端注重供应继续缩短或许性下降、需求侧本轮全球复苏高点已过进入下行周期，这样的布景下，咱们以为产品价格的上涨现已进入结尾，越往后看，“抓尾巴”的收益和危险越不成比。

文中一切触及个股标的，仅为揭露数据核算汇总，不构成任何盈余猜测和出资评级。

危险提示：微观经济不及预期、海外商场大幅动摇、前史经验不代表未来。