坐拥医美和创新药两大高成长赛道，被低估的四环中国铝业601600股吧医药（00460）价值有望重塑

2021年，港股商场呈现稀有的股债“双杀”。年内恒指全年跌幅超14%，高周转杠杆的民营房企信誉违约危险急剧攀升，高收益地产美元债回报率亏本到达38%。在指数的大幅下跌下，不少基本面优异的个股也被错杀。眼下正是年报发表旺季，亦是发掘具有轻视和成善于一体的好公司的最佳时机。

在港股医药职业中，立异药和医美是近几年为数不多坚持高生长的范畴，自然是出资者最不能错失的好职业。而四环医药(00460)是一起具有立异药和医美的企业之一，而且公司估值还极端廉价。

就事务来说，四环医药现已构成了医美+医药两大事务板块的双轮驱动。

“自研+BD”双轮驱动，医美渠道2.0构成

从四环医药近来发布的年报来看，2021年公司经营收入约为32.91亿元人民币(单位下同)，同比添加33.6%;毛利约为24.49亿元，同比添加27.9%。其间医美事务营收及分部净赢利别离为约3.99亿元及约2.49亿元，同比别离添加1383.3%及971.1%。

2021年，四环医药医美事务的快速添加是公司对医美事务布局变现的开始，未来伴跟着更多产品的上市，医美事务占比会逐年提高。

四环医药的医美事务源自2014年，公司与韩国抢先的生物医药公司Hugel签署了肉毒素和玻尿酸两个品牌的我国独家署理权，自此展开了在医美范畴的开展与布局。

肉毒素为全球第一大打针类项目，但由于毒性较大监管严厉，现在国内仅有衡力(兰州生物)、Botox(美国艾尔建)、Dysport(英国Ipsen，高德美署理)、Letybo(韩国Hugel，四环医药署理，中文名乐提葆)四款合规产品。现在仍有7款肉毒素产品在请求资质进程中。短期看，国内由双雄到4强，价格队伍摆开+两年窗口期的维护构成优质格式。

关于四环医药而言，乐提葆只是公司在医美事务的试验田。经过近7年的厚积薄发，到2021年末，四环医药旗下医美渠道渼颜空间已成为具有最全医美产品布局的我国抢先医美企业，公司也成功从之前的肉毒素大单品独家署理的企业开展1.0版别成功晋级为“自研+署理”，具有多个产品的研产销一体化抢先医美渠道的企业开展2.0版别。

凭仗强壮的自研和BD才能，四环医药子公司渼颜空间成功引入美国脂肪收集系统Lipivage、韩国黄金微针、韩国手术缝合线和私密用线等优质产品，打造超越40款医美产品矩阵。

渼颜空间设立了美国及国内两个研制渠道。公司经过美国洛杉矶渼颜实验室，转化海外具有较高壁垒的医美新式技能，并在国内产业化落地。国内研制中心也具有强壮的自主研制和转化实力，研制管线中具有十余款自研III类产品及数十款II类产品。出产方面，公司现在已完工三个出产基地，总面积达14000平方米，共规划了9条出产线，具有老练的产品出产管控系统。

除了自研以外，四环医药还经过“独家署理+收买吞并及合资协作”的办法强化在医美板块的布局。如与韩国Hugel及其他世界一线医美产品出产企业进行更亲近和深化的战略协作，前瞻性布局多个优质前沿产品，将海内外优质医美产品快速带入我国商场，依托于母公司经过数十年所打造的强壮的注册及政府事务才能，渼颜空间能助力新产品快速上市。

为充分利用两年窗口期来快速提高市占率，四环医药挑选署理商加速开发进程。到2021年12底，公司协作署理商超40家，医美出售团队人数扩张至60余人，掩盖城市200+，2021年末掩盖医疗组织超越2400+，头部500医疗组织掩盖数量到达430+，2022年方针掩盖约4000家组织。

除了医美事务大放异彩以外，药品方面，四环医药也迎来快速开展时期。

拷贝药供给充分现金流，立异药翻开生长空间

医药事务方面，四环医药首要由拷贝药和立异药两部分组成。

拷贝药方面，2021年该板块事务收入25.98亿元，同比添加18.2%;净赢利约13.07亿元，净利率挨近50%。四环医药的拷贝药产品首要触及心脑血管、消化系统、抗感染、代谢、呼吸和神经等范畴，具有近百款在研产品，其间有数十款为具有高技能壁垒的高端拷贝药。此前由于公司7个心脑血管药品进入国家要点药品监控目录导致了收入的明显下滑，不过从2021年财报来看，公司拷贝药事务现已摆脱了要点监控目录的影响，意味着该事务也正式进入添加拐点。与此一起，拷贝药事务也是四环医药重要的“现金牛”事务。

立异药方面，公司旗下的全资子公司轩竹生物掩盖小分子单抗、双抗、交融蛋白、双抗-ADC、蛋白质降解等范畴;惠升生物聚集糖尿病和并发症范畴;两大自主研制渠道具有继续自主研制产出的才能。2021年公司研制投入8.68亿元，同比添加19.0%，占营收份额高达26.37%，研制投入进一步加大。从研制发展来看，轩竹已有多款产品进入三期临床阶段，行将迎来收成期，而且由于管线多为自主研制，其未来的商场将不局限于国内，也保留了海外商场的宽广空间。

值得注意的是，当时四环医药已决定将轩竹生物分拆上市，进军科创板。后续或将加速轩竹生物的价值提高。

不仅如此，惠升生物也有多款重磅产品行将迎来收成期。其间1.1类新药SGLT2抑制剂(加格列净)NDA获受理;第四代新胰岛素类似物德谷胰岛素打针液(根底长效胰岛素)，PreNDA资料已获受理，开始数据显现，作用非劣于原研药，发展抢先同类竞品，有望成为国产第1家。

德谷门冬双胰岛素打针液(双胰岛素类似物)已获临床批件，除原研外，惠升生物是国内企业首家且仅有一家获得临床批件，III期临床已完结受试者入组;门冬胰岛素打针液，门冬胰岛素30打针液，门冬胰岛素50打针液均NDA获受理。

一起，公司还具有以德谷胰岛素/利拉鲁肽打针液复方制剂、利拉鲁肽打针液、索马鲁肽为代表的长效GLP-1类似物。其间利拉鲁肽项目，开发适应症为医治2型糖尿病和肥壮，现在已完结I期临床，并开始获得了药代动力学和药效学的生物等效性成果，现在正在肥壮症III期开发方案交流中。

归纳来看，制药事务中，拷贝药事务能为四环医药供给充分的现金流事务，比如抚育公司的立异药进一步开展。现在来看，公司的多个立异药产品现已进入收成阶段，跟着这些产品的上市，公司的成绩将得到快速的添加。

估值有望得到重塑

虽然四环医药坐拥医美和立异药两大高添加赛道，但商场出资者曩昔比较重视公司的赢利端体现，因而给四环医药的估值并不高。

事实上，不管是医美仍是立异药，都需求很多的研制投入，而四环医药一起具有40+款医美产品以及50+款立异药，跟着轩竹和惠升多项管线进入临床后期和商业化阶段，费用开销将大大添加。

别的轩竹、惠升的分拆上市除了会带来一次性的上市融资费用以外，权益稀释也会带来一些账面上的丢失，如2021年度公司运用权益法核算的出资亏本到达1.58亿元。因而未来几年四环医药兼并报表的全体表观赢利并不漂亮。

不过关于立异药企业而言，仅看公司当时赢利给予估值显然是不科学的。就公司事务而言，医美和传统拷贝药事务能为公司供给连绵不断的现金流事务，这部分事务适合用市盈率、市销率或许PEG办法估值。在极度失望的情况下，即便医美事务只是给予25PE，拷贝药板块给予10PE，这两块事务市值加总也高达230亿。

别的立异药板块的两大财物，由于现在没有盈余，因而在估值方面能够参阅一级商场公允价值系统评价，而依据最新的数据来看，轩竹生物2021年完结A、B轮融资合计15.7亿元，投后估值到达70亿元(上科创板还会进一步提高)。惠升现在正处于A轮融资中。能够必定的是，未来公司大都立异药板块估值会随同轩竹、惠升的里程碑完成而回归。

和曩昔估值虚高的18A比较，轩竹的财物价值并不是在2020-2021H1国内Biotech财物泡沫期完结的，而是在2022年头商场极度失望的情况下完结的融资，足以证明轩竹的价值没有泡沫，本年融资的惠升也会相同。

值得一提的是，港股有一部分18A公司呈现了市值跌破现金财物的现象，必定程度上也反响了商场资金对这些企业认可度不高。和这些18A企业所不同的是，虽然轩竹和惠升也并未有盈余，但是在四环医药近几年大手笔的研制投入下，这两家公司已有多款重磅产品进入收成期，这些项目发展也都是众所周知。

别的，商场遍及忧虑Biotech公司的现金储藏，但轩竹和惠升彻底没有现金流之忧。一方面有母公司四环医药作为强壮的后台，另一方面轩竹和惠升都具有继续向商场融资的中心价值，未来分拆上市后这部分才能将继续加强。

能够必定的是，未来公司大的立异药板块估值会随同轩竹惠升的里程碑完成而回归。

归纳来看，在相对失望的情况下，医美事务+拷贝药+轩竹的市值就已高达300亿元，这还不算惠升的估值，让现在四环医药的总市值也不过154亿，最保存情况下还有翻倍的空间。

总结

从大的出资逻辑来说，四环医药现已构成了医美+医药的双轮驱动。医美事务方面，短期内，公司署理的乐提葆在国内快速放量，长时间该事务后续将连续弥补玻尿酸、童颜针、少女针、光电设备、埋线及瘦身塑身等多项产品，构成强壮的产品矩阵。

医药事务方面，拷贝药传统事务将为公司供给继续的现金流事务，抚育公司其他立异产品的研制。别的立异药方面，公司的轩竹和惠升已有多款重磅立异产品进入收成期，估计未来两至三年内会有多款产品进入报产及上市阶段。

虽然公司产品丰厚且又具有生长性，但在商场错杀下，现在公司的总市值只是150亿出面，即便在最保存的核算下，仍有翻倍的空间。信任跟着公司多款产品的完成，商场会对其估值进行重估。

厘清了“四环医药全体估值=医美PE/PS + 立异药公允价值 + 净现金财物价值”这个估值逻辑，就会发现公司当时价值存在严峻错配。而未来可预见的是：四环医药全体的估值动摇会随同医美的成绩放量、轩竹生物&惠升生物的严重里程碑完成及现金财物的不断添加而完成戴维斯双击。