华泰证券：中国青年创业基金“缺芯”对增长和通胀影响几何？

摘要

本年以来，全球范围内的芯片缺少现象“愈演愈烈”。去2月起，连续有轿车厂商宣告因为半导体供应缺乏而大规模减产，智能手机、电脑和游戏机等消费电子职业出产一起遭到冲击。4月我国轿车产量环比下降 9.3%；均匀而言，1季度比较上一年下半年产量下降15%。另一方面，疫情推进数字化需求快速上升，而疫后轿车等消费需求显着回暖，加重芯片供需缺口。

大略预算，我国芯片相关职业占GDP的比重约为13%。在制作业中，与芯片直接相关的职业包含专用及通用设备、轿车、交通运输设备、电气机械、计算机，以及相关度略低的其他制作业和金属制品业。另一方面，信息服务技能等第三工业也与芯片较为相关。

咱们预算芯片缺少对我国GDP的影响或许在0.7%~1.9%之间。这一预算的假定是本年芯片总供应削减约3成，且持续4个季度左右。参阅当时轿车职业产量走势，当芯片供应下降30%时，相关职业产出或许遍及下降10-15%。大略预算，芯片缺少或连累我国全体GDP(非增速)下降1.9% 左右。可是，这一计算办法并未充分考虑各出产要素之间的代替效应。更细心地，咱们选用2018年全国投入产出表数据进行分职业预算，再汇总——此种更为保存的预算办法下，芯片缺少对全体GDP的负面影响或许在0.7% 左右。

芯片缺货影响产出最显着的职业包含计算机、手机、仪器仪表、视听设备、家电等消费电子类设备，以及轿车职业。预期芯片缺少或许至少持续至本年末。假定芯片缺货30%，上述职业产出将下降2%-25%不等(详细请见正文图表 8)。疫情防控局势和国际局势的改变导致这一预期仍面对不确定性。但另一方面，假如芯片缺少持续时间更长，相关职业的工业结构调整压力会加大。

“缺芯”现象折射出疫情后供应链受损及全球重启+ 美欧巨额财务影响下的供需缺口，以及芯片相关职业(如轿车、电子、家电等)遭到本钱推进的提价压力。短期内，“ 量缩价升”的局势或将保持。鉴于疫情的持续时间较长且不确定性犹存，而美欧大规模财务影响对需求的推进仍在发酵，供需缺口或许进一步分散。

危险提示：供应链缺少程度及持续时间大于预期；消费需求复苏不及预期。

正文

本年以来，全球范围内的芯片缺少现象“愈演愈烈”。上一年12月起，连续有轿车企业宣告因芯片缺少而减产。群众我国方面称，因一些特定轿车电子元件的芯片供应缺乏，导致一些轿车出产面对中止的危险，缺“芯”问题让群众在我国的产量丢失5万辆左右。据AutoForecastSolutions 最新计算，全球轿车商场将因芯片缺少而减产超200万辆。本年4月，我国轿车产量环比下降9.3%；均匀而言，1 季度比较上一年下半年产量下降15%(图表1)。此外，游戏、智能手机以及个人电脑等消费电子类职业也遭到芯片缺少的困扰。咱们依据职业数据预算并参阅商场预期，估计全球芯片的供需缺口将到达 20%-30%。

芯片供应持续受限，主要是因为职业新增出资缺乏、产能利用率上升缓慢，一起还遭到一些暂时偶发事件的负面影响。从出产过程来看，芯片制作厂商进步现有产能利用率难度本就较大。例如，晶圆制作厂需求花费大约24周来添加产能利用率，之后的制作和封装测验更额定别离需求12与6周。一起，半导体职业前期本钱开支巨大，厂商在新增出资时往往较为慎重；而2020年遭到疫情影响，相关厂商本钱开支更是遍及呈现负增加。此外，本年2月以来，美国暴风雪、日本芯片厂失火、以及台积电工厂停电等偶发事件亦导致供应“落井下石”。

另一方面，疫情后消费需求复苏、持续拉动芯片需求。跟着国内外疫情防控和疫苗掩盖的推进，轿车、通讯和家电等范畴消费快速反弹。我国轿车和手机零售增加已将超越疫情前的趋势水平，家电与音像器件消费亦处在上升通道(图表 2,3 和 4)。一起，下流消费职业的科技立异敞开了半导体需求的新一轮扩张。例如轿车电动化、智能化即添加对车载芯片的需求，5G手机对芯片的要求更高，长途工作、教育带动PC的增加，而5G基站、电动车充电桩等新式基础设施建造也进一步推进半导体需求走高。本年1 季度，国内商场手机出货量同比增加100%，其间5G手机占比71.3%；1 季度全球范围内5G手机同比增加13.9%。与此一起，碳中和布景下电动车增加迅猛——2020年全球销量达320万量，比较2019 年增加43.4%。

在我国，芯片相关职业占GDP的比重约为13%。如图表5所示，在制作业中，与芯片直接相关的职业包含专用及通用设备、轿车、交通运输设备、电气机械、计算机，以及相关度略低的其他制作业和金属制品业，而这些职业算计占制作业比重达33%，全体制作业占GDP份额则为26%。另一方面，信息服务技能等第三工业也与芯片较为相关，占GDP份额为3.7%(均为2020年数据)。

咱们预算，芯片缺少对我国GDP的影响或许在0.7%~1.9%之间。咱们的假定是芯片供应下降 30% 左右且持续至本年末。参阅当时轿车职业产量走势，当芯片供应下降 30%时，相关职业产出或许下降10-15%左右。 若上述芯片相关职业均遭到平等程度的影响，芯片缺少体或连累我国全体GDP降(非增速)下降1.9%左右。值得着重的是，这一计算办法并未考虑各出产要素之间的代替效应：芯片供应下降确实会导致下流产品(如轿车)减产，但企业可选择加大其它要素的投入，或转而出产更多对芯片依靠度较低的产品，以补偿全体产量的下降。

更细心地，咱们选用2018 年全国投入产出表数据进行分职业预算，再进行汇总——此种更为保存的预算办法下体 ，芯片缺少对全体GDP的负面影响或许在0.7%左右，其间计算机、部分专用设备及机械(包含家电)、仪器仪表和轿车零配件职业受冲击较大。

1、在153个细分职业中，出产过程中电子元器件投入占比较大(>1%)职业共32个。依据2018 年投入产出表，我国经济细分职业合计153个，包含农业、制作业、建筑业及第三工业。以电子元器件投入占全体中心投入比重衡量，超越 1%的职业共32个，其间计算机、视听设备、通讯设备等电子设备，文明工作用品机械、家电、仪器仪表，以及轿车等职业投入占比较高(图表 6)。

2、咱们预算，计算机、试听设备与通讯设备职业的“电子元器件产出弹性系数” 高达0.8、 0.76和0.7， 而轿车职业(包含整车与零部件)的“电子元器件产出弹性系数”为0.1(图表 7)。假定各个职业将劳作、本钱与中心投入产品依照柯布-道格拉斯 (Cobb-Douglas)出产函数将投入转化为产出。由投入产出表可计算出各职业相关于电子元器件的弹性系数(若弹性系数为 X，当电子元器件供应下降 1%，该职业供应或许下降 X%，详细办法请见附录)。

3、芯片缺货对产出影响最大的职业包含计算机、手机、仪器仪表、视听设备、家电等消费电子类设备，以及轿车职业。如图表8显现，假定芯片缺货 30%，上述职业总产量或将下降 2%-25%不等。

4、汇总各职业影响，咱们预算芯片缺少30%将形成全体GDP下降 0.7%左右。归纳考虑上述芯片缺货对职业产出的影响，以及该职业在GDP中的占比，可知在芯片缺少的布景之下，电子元器件、手机、计算机、仪器仪表、轿车和家电等职业产出下降对GDP的连累愈加显着(图表 9)。

5、全体来看，部分职业高估(如手机和计算机)与轻视(如轿车)的影响大体抵消。相较前者，轿车职业用到的芯片相对技能难度较低，当全体产能缺乏时，芯片厂商或许会会集出产技能难度更大、利润率更高的产品。换句话说，智能手机与 PC 用到的芯片利润率更大，芯片厂未来或许会将更多产能投放到相关范畴，而投放到车载芯片产能较小。因而，芯片缺货关于轿车职业的影响或许被轻视，对通讯设备、计算机等职业的影响或被高估。不过，轿车职业(包含整车与零部件)添加值在GDP中占比2%，与包含计算机在内的整个电子职业适当。因而，有理由信任，上述高估与轻视并没有形成终究成果呈现过多系统性的差错。

往前看，商场遍及预期芯片缺少或许至少持续至本年末。依据业内人士的估计，芯片荒或许至少持续至本年年末，但这一预期亦面对不确定性：全球疫情防控态势仍相对严峻，尤其是在新式商场国家。一起，自2018年以来，国际局势风云改变，而半导体供应链高度依靠全球化的分工，任何一环出问题都或许影响全体工业链。假如芯片缺少持续时间更长，相关职业的工业结构调整压力会加大，对经济增加的负面影响或许加深。

短期内相关职业或将持续面对“ 量缩价升”的局势。“缺芯”现象实为疫情后全球工业链的折射——新冠疫情已持续一年有余且时有重复，导致全球工业链迟迟不能彻底康复至疫前水平。半导体作为链条最长、分工最杂乱的工业链之一，首先反映出这一供应压力。另一方面，全球重启+美欧巨额财务影响之下，消费和出资需求快速走强推进价格上涨，本年春节后的全球大宗产品价格大幅上涨、全球房价走高、农产品价格上行等皆是如此。原材料价格上涨叠加供应链缺少，导致芯片相关职业(如轿车、电子、家电等)中本钱推进的提价压力显着加大(图表 10)。如咱们在陈述《PPI 上涨周期的“赢家”与“输家”》(20210513)中所述，大宗产品、农产品及芯片等通胀趋势或许比共同预期更有“粘性”，甚至在全球服务业重启的布景下分散到更多服务业。鉴于疫情的持续时间较长且不确定性犹存，而美欧大规模财务影响对需求的推进仍在发酵，短期内供需缺口或许进一步分散。

危险提示：供应链缺少程度及持续时间大于预期；消费需求复苏不及预期。